Дипломная работа: Модель оценки эффективности управления ПИФом на примере ЗПИФН "Вольные каменщики" по доверительным управлением ООО "УК" МАГИСТР"

Основная идея данной модели заключается в том, что на конкурентном рынке ожидаемая премия за риск изменяется прямо пропорционально коэффициенту «бета». Если необходимо узнать предельное влияние акции на риск портфеля, то нужно учитывать не риск акции самой по себе, а ее вклад в риск портфеля. А этот вклад зависит от чувствительности акции к изменениям стоимости портфеля и обозначается показателем «бета». Все инвестиции должны располагаться вдоль наклонной линии, называемой линией рынка ценных бумаг (security market line). Она описывается уравнением[14]:

                                                                                (3)

где r – доходность безрискового актива;

rm –доходность среднерыночного портфеля;

ß – коэффициент «бета».

В состав портфеля инвестора должна входить комбинация безрисковых инвестиций и портфель обыкновенных акций. Состав такого портфеля акций зависит только от того, как инвестор оценивает перспективы каждой акции, а не от его отношения к риску. Если инвесторы не располагают какой-либо информацией, им следует держать такой же портфель акций, как и у других, - иначе говоря, им следует держать рыночный портфель ценных бумаг.

Модель САРМ можно рассматривать как макроэкономическое обобщение теории Марковица. Основным результатом САРМ явилось установление соотношения между доходностью и риском актива для равновесного рынка. При этом важным оказывается тот факт, что при выборе оптимального портфеля инвестор должен учитывать не весь риск, связанный с активом (риск по Марковицу), а только часть его, называемую систематическим, или недиверсифицируемым риском. Эта часть риска актива тесно связана с общим риском рынка в целом и количественно представляется коэффициентом «бета», введенным Шарпом в его однофакторной модели. Остальная часть (так называемый несистематический, или диверсифицируемый риск) устраняется выбором соответствующего оптимального портфеля. Характер связи между доходностью и риском имеет вид линейной зависимости, и тем самым обычное практическое правило «большая доходность - значит, большой риск» получает точное аналитическое представление.

Альтернативная теория была выдвинута Дугласом Бриденом[15], в которой риск ценных бумаг измеряется их чувствительностью к изменениям потребления инвесторов. В соответствии с этой моделью ожидаемая доходность акций должна перемещаться по линии «беты» потребления, а не вдоль линии рыночных «бет». В стандартной модели инвесторов интересуют исключительно величина и неопределенность их будущего богатства. Богатство каждого инвестора в конечном итоге полностью коррелирует с доходностью рыночного портфеля, а спрос на акции и другие рисковые активы определяется их рыночным риском. В потребительской версии неопределенность доходности акций непосредственно связана с неопределенностью потребления.

И, наконец, еще одна модель, – это теория арбитражного ценообразования, разработанная Стивеном Россом[16]. В то время как модель оценки долгосрочных активов начинается с анализа того, как инвесторы формируют эффективные портфели, теория Росса отталкивается от совершенно другого. Она начинается с допущения, что доходность каждой акции зависит частично от всеобщих макроэкономических условий или факторов, а частично от «помех» - событий, касающихся только данной компании. Теория не уточняет эти факторы. Более того, одни акции могут быть более чувствительны к какому-то одному фактору, чем другие. Для любой отдельной акции существует два источника риска: риск, определяемый всеобщими макроэкономическими факторами, и индивидуальный риск конкретной акции. На премию за ожидаемый риск оказывают влияние «макроэкономический» риск, но не влияет индивидуальный риск, который может быть устранен с помощью диверсификации. Теория арбитражного ценообразования гласит, что при арбитражных операциях премия за ожидаемый риск по акции должна зависеть от премии за ожидаемый риск, связанный с каждым фактором, и чувствительности акции к каждому из факторов.

Ожидаемая премия за риск = r-rf = ß1(r......1-rf) + ß2(r......2-rf)+…     (4)

Кроме вышеназванных моделей существует ряд других, каждая из которых делает акцент на различных факторах, определяющих ожидаемую доходность инвестиционного портфеля.

§ 1.3 Законодательное регулирование доверительного управления паевого инвестиционного фонда

Отрасль паевых инвестиционных фондов законодательно отрегулирована достаточно жестко. Первые шаги по развитию паевых фондов как особой формы аккумулирования денежных ресурсов мелких и средних инвесторов и их размещения в инвестиции были предприняты в 1995 году. В это время вышел Указ Президента РФ от 26.07.95 № 765 «О дополнительных мерах по повышению эффективности инвестиционной политики Российской Федерации». Принимаемые в последующем нормативные акты Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг регулировали процесс создания и деятельности ПИФов достаточно подробно. Новый стимул развитию институтов коллективного инвестирования придало принятие Закона «Об инвестиционных фондах» № 156-ФЗ, который вступил в силу с 4 декабря 2001 г.

Согласно законодательству, состав и структура вложений фонда строго регламентированы Постановлением ФКЦБ № 31/пс «Об утверждении положения о составе и структуре активов акционерных инвестиционных фондов и активов паевых инвестиционных фондов» от 14.08.2002. Управляющим компаниям запрещено использовать аккумулированные средства на приобретение рискованных финансовых инструментов. Их операции должны быть абсолютно прозрачны. Несмотря на то, что ПИФам запрещено включать в свои активы ряд финансовых инструментов (например, срочные контракты, векселя, в том числе банковские), а это без сомнения снижает доходность инвестиций, вкладчики получают дополнительные гарантии надежности вложений. Страховкой для инвесторов являются и требования принудительной диверсификации активов. Законодательством установлено, что нарушения требований к структуре активов должны быть устранены не позднее 6 месяцев. Эти особенности деятельности паевых фондов стали предпосылками к повышению доверия инвесторов к этому новому и все еще непривычному для многих россиян финансовому институту.

Требования к составу и структуре активов различных типов ПИФов рассмотрены в Приложении к работе.

Согласно Положению о составе и структуре активов открытые паевые фонды могут размещать денежные средства только в стандартный для ПИФов набор инструментов: денежные средства и ценные бумаги. Открытым ПИФам законодательно запрещается приобретать прочие объекты движимого и недвижимого имущества[17].

Открытые ПИФы смешанного инвестирования позволяют держать активы в максимально широком перечне ценных бумаг: это государственные и муниципальные ценные бумаги, акции, облигации, паи инвестиционных фондов. Однако в составе данного вида фондов можно выделить и более специализированные фонды. Например, это семейство ПИФов под управлением компании ОАО «Управляющая компания «КИТ»: российская нефть, российская электроэнергетика, российские телекоммуникации.

Открытые ПИФы, инвестирующие в акции, имеют тот же набор инструментов инвестирований, что и смешанные фонды. Однако им запрещены вложения в акции инвестиционных фондов, паи фондов недвижимости или паи фондов фондов. Анализ инвестиционных деклараций фондов акций свидетельствует о том, что приоритетными для фондов являются вложения в простые и привилегированные акции, обращающиеся на организованном рынке. Исключение составляет фонд «Базовый» под управлением Капитал Эссет Менеджмент, у которого структура активов в 2004 году на 64% была представлена некотируемыми на биржах ценными бумагами, а остальная часть портфеля - обыкновенными акциями. Отдельные фонды до 100% активов держат только в привилегированных акциях (например, фонд «Добрыня Никитич» 90% всех активов держит в привилегированных акциях ведущих российских эмитентов).

Что касается открытых фондов облигаций, то, несмотря на широту заявленного спектра вложений в ценные бумаги, практически все фонды предпочитают вкладываться в облигации корпоративных эмитентов, обращающихся на организованном рынке, хотя диверсификация вложений у некоторых фондов выражена в большей степени за счет использования государственных ценных бумаг. Интересную стратегию работы на рынке ценных бумаг с фиксированной доходностью демонстрирует «ЛУКОЙЛ фонд консервативный». В первой половине 2004 года большую часть вложений в финансовые активы у него представляли муниципальные ценные бумаги – 46%, ОФЗ – 14%, а на корпоративные облигации приходилось 22%.

В отличие от открытых фондов, активы интервальных фондов могут быть инвестированы в том числе в акции закрытых акционерных обществ, не обращающихся на организованном рынке.

Структура активов интервальных фондов повторяет требования к структуре активов открытых фондов. Однако в отличие от открытых фондов в состав активов интервальных фондов могут входить обыкновенные акции российских закрытых акционерных обществ и паи закрытых паевых инвестиционных фондов. Анализ инвестиционных деклараций интервальных фондов демонстрирует большую приверженного к вложениям в облигации и привилегированные акции по сравнению с открытыми фондами. Кроме того у интервальных фондов значительно больший удельный вес вложений приходится на нерыночные ценные бумаги. Можно также сделать вывод о том, что каждый из фондов придерживается более индивидуальной стратегии инвестирования по сути не пересекающейся с другими фондами.

Согласно Положению ФКЦБ № 31/пс, ПИФы закрытого типа могут размещать активы в тот же набор ценных бумаг, что и открытые и интервальные фонды соответствующей категории инвестирований, при этом время нахождения набора инструментов в составе портфеля паевого фонда рассчитывается с учетом годового периода.

Законодательными и нормативными актами регламентируется также порядок создания и направления инвестирования такой категории фондов как фонды фондов. Имущественный комплекс такого фонда представляет сложное образование, включающее все виды ценных бумаг и денежных средств, перечисленные в составе активов открытых паевых инвестиционных фондов. Помимо этих инструментов в состав активов фонда фондов могут входить паи закрытых паевых фондов, которые обращаются на организованном рынке.

Состав активов индексных фондов, которые могут создаваться как в форме открытого, так закрытого и интервального паевых фондов, регулируется еще более жестко. Так структура активов может включать денежные средства, а кроме того иностранную валюту и ценные бумаги, по которым рассчитывается индекс. Минимальная доля ценных бумаг по оценочной стоимости ценной бумаги в портфеле от доли аналогичной ценной бумаги в структуре индекса не может быть более 3%.

Важно заметить, что законодательная регламентация структуры активов ПИФа необходима для ограничения рисков, которым подвержена деятельность паевых фондов, а именно для сокращения рыночного риска и риска ликвидности. Рыночный риск – это риск того, что в результате неблагоприятной рыночной конъюнктуры активы ПИФа упадут в цене, стоимость пая снизится и инвестор, продав пай, получит убыток. Таким образом, под рыночным риском понимается множество рисков: и процентный риск, и валютный, и специфический риск, обусловленный производственной эффективностью отдельной компании. Именно для того чтобы ограничить управляющие компании в уровне специфических рисков, нормативными требованиями ФКЦБ установлены лимиты вложений в отдельные классы активов и в отдельные активы внутри этих классов. Например, управляющий фондом облигаций не может вкладывать более 35% средств в государственные ценные бумаги федерального или регионального уровней одного выпуска. Очевидно, что подобная диверсификация портфеля, например, приобретение акций самых разных компаний из разных отраслей экономики, способна снизить специфические риски, присущие отдельным компаниям. В целом установление лимитов на рискованные инвестиции позволяет ограничить и остальные виды рисков, но свести рыночные риски к нулю в принципе невозможно[18].

Риски ликвидности заключаются в том, что в какой-то момент на все или на некоторые активы паевого фонда может не оказаться покупателей и поэтому стоимость чистых активов будет определена достаточно условно и не будет совпадать со «справедливой» стоимостью. Уровень ликвидности для конкретного ПИФа можно оценить, анализируя инвестиционную декларацию фонда, состав и структуру активов фонда по отчетам управляющей компании. Для того чтобы ограничить управляющие компании в уровне риска ликвидности, нормативными требованиями ФКЦБ установлены лимиты вложений в неликвидные активы: «Инвестиции в ценные бумаги, не имеющие признаваемых котировок, не должны превышать 10% капитала фонда».

В Правилах любого ПИФа обязательно содержится инвестиционная декларация, регламентирующая состав и структуру активов фонда. В ней указано, в какие финансовые инструменты может быть инвестировано имущество фонда и в каких пропорциях, а также приводится описание рисков, связанных с процессом инвестирования.

На текущий момент можно сделать вывод, что перспективы деятельности фондов разных типов и направлений инвестирования определяются рыночной конъюнктурой. В сильную зависимость от нее попадают фонды, работающие с биржевыми ликвидными инструментами и ориентирующимися на вложения в акции. Успехи деятельности интервальных и закрытых фондов также определяются общими макроэкономическими условиями и темпами промышленного роста.

§ 1.4 Типы стратегий управления паевыми инвестиционными фондами

Основным преимуществом портфельного инвестирования, которое позволяет реализовать паевой инвестиционный фонд является возможность выбора портфеля для решения специфических инвестиционных задач. Рассмотрим ниже стратегии управления паевыми инвестиционными фондами.

Агрессивная стратегия нацелена на максимальный прирост капитала. При ее реализации в портфель входят акции молодых, быстрорастущих компаний, а также высокодоходные ценные бумаги небольших эмитентов, венчурных компаний и т.д. Инвестиции в данный тип портфеля являются достаточно рискованными, но вместе с тем они могут приносить самый высокий доход. Данная стратегия присуща в большей степени для фондов акций.

Консервативная стратегия является наименее рискованной. При ее реализации портфель состоит, в основном, из акций крупных, хорошо известных компаний, характеризующихся, хотя и невысокими, но устойчивыми темпами роста курсовой стоимости. Состав портфеля остается стабильным в течение длительного периода времени и нацелен на сохранение капитала. Данный тип портфеля позволяет защитить инвестора от инфляции. Данную стратегию реализуют большинство фондов облигаций.

Умеренная стратегия подразумевает создание портфеля умеренного роста, который представляет собой сочетание инвестиционных свойств портфелей агрессивного и консервативного роста. В данный тип портфеля включаются наряду с надежными ценными бумагами, приобретаемыми на длительный срок, рискованные фондовые инструменты, состав которых периодически обновляется. При этом обеспечивается средний прирост капитала и умеренная степень риска вложений. Надежность обеспечивается ценными бумагами консервативного роста, а доходность - ценными бумагами агрессивного роста. Как правило, в состав данного портфеля включаются обыкновенные и привилегированные акции, а также облигации. В зависимости от конъюнктуры рынка в те или иные фондовые инструменты, включенные в данный портфель, вкладывается большая часть средств. Данный тип портфеля пользуется большой популярностью у инвесторов, не склонных к высокому риску, и характерен для инвестиционного процесса смешанных фондов.

§ 1.5 Методы управления паевым инвестиционным фондом

Для реализации той или иной цели управляющий фондом использует различные методы управления инвестиционным портфелем ПИФа. Известно, что чем выше риски на рынке ценных бумаг, тем больше требований предъявляется к портфельному менеджеру по качеству управления портфелем. Эта проблема особенно актуальна в том случае, если рынок ценных бумаг изменчив, а именно таким и является российский фондовый рынок. Под управлением понимается применение к совокупности различных видов ценных бумаг определенных методов и технологических возможностей, которые позволяют сохранить первоначально инвестированные средства, достигнуть максимального уровня дохода и обеспечить инвестиционную направленность портфеля. Иначе говоря, процесс управления направлен на сохранение основного инвестиционного качества портфеля и тех свойств, которые бы соответствовали интересам его держателя.

Первым и одним из наиболее дорогостоящих, трудоемких элементов управления, является мониторинг, представляющий собой непрерывный детальный анализ фондового рынка, тенденций его развития, секторов фондового рынка, инвестиционных качеств ценных бумаг. Конечной целью мониторинга является выбор ценных бумаг, обладающих инвестиционными свойствами, соответствующими данному типу портфеля. Мониторинг является основой как активного, так и пассивного способа управления.

Менеджер, занимающийся активным управлением, должен суметь отследить и приобрести наиболее эффективные ценные бумаги и максимально быстро избавиться от низкодоходных активов. При этом важно не допустить снижение стоимости портфеля и потерю им инвестиционных свойств, а следовательно, необходимо сопоставлять стоимость, доходность, риск и иные инвестиционные характеристики «нового» портфеля, т.е. учитывать вновь приобретенные ценные бумаги и продаваемые низкодоходные с аналогичными характеристиками имеющегося «старого» портфеля. Этот метод требует значительных финансовых затрат, так как он связан с информационной, аналитической экспертной и торговой активностью на рынке ценных бумаг, при которой необходимо использовать широкую базу экспертных оценок и проводить самостоятельный анализ, осуществлять прогнозы состояния рынка ценных бумаг и экономики в целом. Прибыль инвестора в данном случае будет в значительной степени зависеть от инвестиционного искусства менеджера, а следовательно, комиссионное вознаграждение будет определяться процентом от полученной прибыли.

Управляющий фондом меняет структуру портфеля, обеспечивая выбор наилучшего варианта соотношения риск-доходность. В результате находится портфель, обладающий минимальным риском при данном уровне доходности. Возможен случай проведения оптимизации на нахождение максимальной доходности при данном уровне риска. Но в общем случае риск носит негативный характер и должен быть минимизирован.

Отечественный фондовый рынок характеризуется резким изменением котировок, динамичностью процессов, высоким уровнем риска. Все это позволяет считать, что его состоянию адекватна именно активная модель мониторинга, которая делает управление портфелем наиболее эффективным, и с использованием которой строятся портфели большинства российских ПИФов.

Пассивное управление предполагает создание хорошо диверсифицированных портфелей с заранее определенным уровнем риска, рассчитанным на длительную перспективу. Данный подход используется при управлении портфелями индексных фондов. Индексный фонд - это портфель, отражающий движение выбранного биржевого индекса, характеризующего состояние всего рынка ценных бумаг, например, индекса РТС[19]. Такой портфель будет отражать движение рынка, если доли ценных бумаг в портфеле соответствуют весу каждой ценной бумаги при подсчете индекса. Главной задачей управляющего является воспроизведение в портфеле структуры рынка с периодической его корректировкой через заданный промежуток времени. Управление осуществляется по отклонениям структуры портфеля от структуры индекса. Изменения в составе инвестиционного портфеля фонда должны производиться в случае изменения веса одной из ценных бумаг в индексе РТС более чем на 10%. Очевидно, что наибольшие доли в индексном фонде будут принадлежать «голубым фишкам», имеющим наибольшие обороты на бирже.

управление паевой инвестиционный фонд доверительный

Глава 2. Формирование концептуального подхода и разработка модели оценки эффективности доверительного управления ЗПИФН «Вольные каменщики» под ДУ ООО «УК» МАГИСТР»

§ 2.1 Основные показатели, используемые для оценки эффективности доверительного управления паевым инвестиционным фондом на примере ЗПИФН «Вольные каменщики» под ДУ ООО «УК» МАГИСТР»

Одними из самых главных вопросов для потенциальных инвесторов являются вопросы оценки эффективности работы того или иного ПИФа и сравнения деятельности нескольких фондов. Однако ввиду значительного расширения деятельности ПИФов в России не менее интересно рассмотреть то, как сама управляющая компания ведет оценку эффективности своей деятельности и сравнивает работу своих ПИФов с фондами – конкурентами и рынком в целом. Проводимая управляющими оценка эффективности деятельности непосредственно связана с качеством управления инвестиционным портфелем фонда.

В целом оценка эффективности работы управляющего фондом зависит от целей этой оценки. Если необходимо просто отчитаться перед органами, то достаточно использовать нормативные акты. А если посмотреть на вопрос оценки не формально, то существуют достаточно разнообразные критерии оценки эффективности управления инвестиционными фондами. Оценка эффективности управления портфелем - конечная фаза одного цикла управления портфелем активов и начальная следующего цикла. Результаты оценки призваны обозначить правильность выбранной менеджером портфеля стратегии и тактики управления, ее реализации, а также служат информацией для корректировки ошибок и формирования более эффективных методов управления. Такая оценка является одной из ключевых фаз цикла и от качества ее проведения зависит окончательный результат[20]. Ее результаты могут применяться для сравнения итогов работы ПИФа с результатами рынка в целом для того, чтобы понять, оказалась ли деятельность фонда эффективнее рынка. Кроме того, можно сравнивать работу конкретного паевого фонда с результатами работы других паевых фондов того же типа.

Страницы: 1, 2, 3, 4, 5